貴州茅臺：估值充分反映強勁業績增長

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證券時報訊:貴州茅臺 2017 年收入 582 億元（ +49.81%），凈利 271 億元（ +61.97%）

貴州茅臺 3 月 27 日發布 2017 年年報， 2017 年公司實現營業收入 582.18億元，同比增長 49.81%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 270.79 億元，同比增長 61.97%；實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤272.24 億元，同比增長 60.57%。17Q4 預收款項為 144.29 億元，環比 17Q3下降 17%。 其中 Q4 單季實現收入 165.75 億元，同比增長 31.32%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤 70.96 億元，同比增長 66.84%。全年業績基本符合我們先前的預期，考慮到當前的估值水平已經相對充分的反映了業績的強勁增長潛力，我們下調至“增持”評級。

茅臺酒收入同比增長 42.71%，其中量增 31.80%，價增 8.28%

茅臺酒 2017 年收入達到 523.94 億元，同比增長 42.71%。從量的角度看，全年銷量為 30205.52 噸，同比增長 31.80%。 量的增長一方面反映了茅臺酒產能擴張對供給瓶頸起到了緩解的作用，另一方面反映了茅臺穩定市場價格的決心。 從價的角度看，噸價從 2016 年的 160.20 萬元上升至 173.46萬元，同比增長 8.28%。噸價的增長一方面來自于以生肖酒為代表的高端產品占比的提升，另一方面來自于茅臺渠道結構的調整，直銷占比的提升給產品出廠均價帶來了正面提振。

茅臺酒產量穩步上升， 2017 年產量 4.28 萬噸，同比增長 8.94%

茅臺酒車間內 2017 年的設計產能為 3.60 萬噸（其中 3360 噸基酒設計產能于 2017 年 10 月投產），實際產量為 4.28 萬噸，同比增長 8.94%。 按照規劃，將于 2020 年 5 月完工的擴建項目將使得茅臺基酒年產能增加 5152噸，這將進一步緩解茅臺酒供不應求的市場局面。系列酒車間 2017 年的設計產能為 1.77 萬噸，實際產量為 2.10 萬噸，同比增長 1.86%。

茅臺酒的提價和系列酒的放量將拉動 18 年收入和利潤增長

根據公司公告， 2018 年起公司將上調茅臺酒的產品價格，平均幅度約為18%，飛天茅臺的出廠價從 819 元上調至 969 元，終端則嚴控 1499 元的零售價確保滿足大眾消費需求。 與此同時，以生肖酒為代表的高端酒的供給在 2018 年將繼續上升，這也會對茅臺酒均價產生正面影響。 系列酒方面，伴隨渠道下沉和醬香型白酒在中高檔白酒當中的份額的提升，我們預計茅臺系列酒收入規模的快速增長將具有較強的持續性。

當前的估值較為充分的反映了業績的增長，下調至“增持”評級

主力產品提價和系列酒的放量將是貴州茅臺 2018 年收入增長的重要驅動因素。 考慮提價， 我們預計貴州茅臺 2018-2020 年 EPS 將分別達到 29.17元(上調 8%)， 35.50 元(上調 9%)和 41.48 元。考慮到可比公司估值水平和公司在高端白酒領域的話語權，給予貴州茅臺 2018 年 25~26 倍 PE 估值（較可比公司平均估值有 10%的溢價），目標價范圍 729.25 元~758.42 元，當前的估值較為充分的反映了業績的強勁增長潛力，下調至“增持”評級。

風險提示： 高端白酒需求不達預期； 食品安全問題。